삼성전자 파운드리를 이야기할 때마다 따라붙는 말이 있다. 기술은 있는데 주가는 왜 이 모양이냐는 질문이다. 특히 PER을 보면 더 답답해진다. 실적 대비 주가는 싸 보이는데, 시장은 좀처럼 재평가를 해주지 않는다.
PER은 기본적으로 이익 대비 주가다. 그런데 삼성전자 파운드리를 PER로 보면 처음부터 계산이 꼬인다. 이유는 간단하다. 파운드리는 아직 이익을 내기보다는 이익을 쓰는 구간에 있기 때문이다. 공장을 짓고, 공정을 올리고, 수율을 맞추는 데 돈이 계속 들어간다. 이 과정에서 발생하는 비용은 고스란히 손익계산서에 찍힌다.
문제는 시장이 이 비용을 성장 투자로 보지 않는다는 데 있다. 엔비디아나 애플이 연구개발비를 늘리면 미래 이익으로 평가받는다. 반면 삼성전자 파운드리의 설비투자는 당장의 이익을 깎아먹는 요소로 반영된다. 그래서 PER이 낮아도 싸다고 느껴지지 않는다.
또 하나 중요한 차이가 있다. 삼성전자 파운드리는 단독 회사가 아니다. 메모리, 모바일, 가전과 한 몸이다. 파운드리 실적이 좋아져도 전체 영업이익 구조 안에 묻힌다. 반대로 문제가 생기면 전체 숫자를 끌어내린다. 이 구조에서는 파운드리 단독으로 PER 재평가가 일어나기 어렵다.
PER이 낮다는 건 두 가지 의미다. 하나는 진짜 싸다는 것이고, 다른 하나는 시장이 성장을 신뢰하지 않는다는 것이다. 삼성전자 파운드리는 지금 후자에 가깝다. 기술 로드맵은 있지만 고객 신뢰가 아직 완전히 쌓이지 않았고, 수율 이슈가 반복되면서 프리미엄을 받지 못한다.
TSMC와 비교하면 더 선명해진다. TSMC는 설비투자가 커도 고객이 확정돼 있다. 투자를 하면 매출로 돌아온다는 믿음이 있다. 그래서 PER이 높아도 시장이 용인한다. 반면 삼성은 투자 규모는 비슷한데 결과에 대한 확신이 약하다. PER이 낮아도 주가가 움직이지 않는 이유다.
결국 삼성전자 파운드리의 PER이 바뀌는 시점은 명확하다. 기술 발표가 아니라 고객 변화다. 대형 고객이 장기 계약을 맺고, 물량이 눈에 보이게 늘어나는 순간부터 PER의 의미가 달라진다. 그 전까지는 숫자가 싸 보여도 시장은 계속 의심을 유지한다.
그래서 삼성전자 파운드리를 볼 때 PER만 보면 계속 헷갈린다. 싸 보이는데 오르지 않고, 실적이 나아져도 반응이 없다. 이건 저평가라기보다는 아직 신뢰 단계로 넘어가지 못한 상태에 가깝다.
삼성전자 파운드리는 PER로 접근하면 답이 늦게 나온다. 이 종목은 숫자보다 구조와 시간의 문제다. 시장이 믿는 순간, 그때 PER은 뒤늦게 따라 올라간다.